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Le vrai enjeu de la « guerre commerciale » n’est pas celui qu’on croit, c’est bien l’hégémonie du dollar

Au mois d’avril 2018, quelques jours après la remise du rapport semestriel du Trésor américain sur les changes, le président Donald Trump dénonçait, dans un tweet, la dévaluation par la Chine du yuan. Depuis la campagne présidentielle de 2016, Donald Trump a fait de la manipulation du taux de change du yuan par les autorités chinoises un de ses arguments principaux pour inciter la Chine à réduire son important excédent commercial, qui équivaut à peu près à la moitié du déficit commercial total des états-Unis d’environ 500 milliards de dollars.

L’ILLUSION DE LA SOUS-EVALUATION DU YUAN. Lorsqu’on s’attarde sur le taux de change du yuan, s’impose rapidement la conclusion que la monnaie chinoise n’est pas sous-évaluée. Si on considère l’indice du taux de change effectif réel de J.P. Morgan, qui tient compte de l’inflation relative entre les partenaires commerciaux, le yuan s’est apprécié plus que toute autre monnaie de premier plan depuis 2010. La devise chinoise a augmenté de plus de 25 %, contre 10 % pour le dollar américain. à l’inverse, sur la même période, la livre sterling a baissé de 1 % tandis que l’euro et le yen se sont dépréciés respectivement de 13 % et de 25 %. Sur la seule année 2017, dans un contexte de ralentissement de l’économie chinoise qui serait pourtant propice à une baisse de la monnaie, le yuan a progressé de près de 7 % face au dollar, tandis que le panier de référence du CFETS (au sein duquel le dollar représente 22,4 % du poids total) a également augmenté.

Une autre mesure du taux de change peut consister à s’appuyer sur la parité de pouvoir d’achat. Comme l’indique à ce propos l’étude du Fonds monétaire international (FMI) « External Sector Report », publiée en juillet 2017, le taux de change du yuan est globalement en ligne avec les fondamentaux du pays alors que le dollar américain est sous-évalué de l’ordre de 10 % à 20 %. 

Sur la période 2003-2014, la Chine s’est imposée en tant que championne de la manipulation du taux de change. Elle n’était certainement pas le seul pays à procéder ainsi. Au cours de cette période, on estime que le pays a acheté plus de 300 milliards de dollars par an pour maintenir le taux de change du yuan face au dollar artificiellement bas. Ces interventions lui ont offert un gain compétitif majeur qui explique en grande partie l’impressionnant excédent commercial du pays, qui a atteint le pic de 10 % du PIB en 2007.

Cependant, depuis la dévaluation de l’été 2015, la Chine a cherché à stabiliser le taux de change de sa monnaie, jusqu’à présent avec succès, afin de répondre à deux impératifs : passer d’une économie exportatrice à une économie dominée par la consommation intérieure et internationaliser sa monnaie.

Les récents appels américains à changer la structure de l’économie chinoise font abstraction de la rapide transformation à l’œuvre. La part de l’investissement en pourcentage du PIB a chuté, passant de 47 %, en 2013, à 43 %, à la fin de l’année 2017, tandis que la part de la consommation a augmenté de 36 % à 39 % sur la même période. à terme, si la Chine suit l’évolution des autres économies émergentes, on peut anticiper que la part de l’investissement et celle de la consommation se rapprochent respectivement de 35 % et 50 %.

En outre, le modèle tourné vers les exportations est désormais moins capital pour l’économie chinoise. Les exportations ne représentent, en effet, plus que 18 % du PIB chinois contre près de 35 % en 2007. L’année dernière, les exportations nettes n’ont contribué qu’à hauteur de 9 % à la hausse du PIB, ce qui montre bien qu’elles ne sont plus le moteur principal de la croissance chinoise. Ces résultats n’ont pas été faciles à obtenir et il est peu probable que la Chine décide de faire marche arrière, tant les sacrifices consentis ont été importants. Ce qu’ont bien compris les autorités chinoises, c’est que, plus ce processus de transformation de l’économie prendra du temps, plus la question de la soutenabilité de la dette du pays sera problématique.

L’ENJEU DE LA DE-DOLLARISATION. Cette « guerre commerciale » menée par les états-Unis est, au fond, une guerre de monnaie qui vise à maintenir l’hégémonie du dollar américain au sein du système monétaire international. Croire, comme cela a pu être dit ici et là, que la Chine pourrait décider de dévaluer sa monnaie en représailles aux mesures protectionnistes des états-Unis est une interprétation erronée de la stratégie chinoise. Si la Chine venait à recourir à la dévaluation comme ce fut le cas en 2015, cela risquerait de lui nuire plus qu’aux états-Unis. Ces dernières années, la stabilité monétaire a permis la stabilité macroéconomique. Si elle disparaît, cela pourrait déstabiliser les marchés financiers et conduire à des turbulences monétaires.

En outre, cela reviendrait à tirer un trait sur les efforts menés pour libéraliser et internationaliser le yuan, efforts qui ont abouti, en 2016, à son intégration dans les droits de tirage spéciaux du FMI et, en 2018, aux premières transactions en yuan sur le pétrole brut à Shanghai. Ce petit pas du « pétrole-yuan » devrait avoir un faible impact à court terme, mais pourrait, à long terme, complètement changer la structure du marché pétrolier à condition que la Chine réduise le contrôle des capitaux et que ses partenaires commerciaux, comme l’Arabie saoudite, l’Iran ou la Russie, acceptent d’être payés en yuan pour leurs exportations de pétrole vers l’empire du Milieu. Cela commence d’ailleurs à prendre forme puisque la Russie et l’Iran acceptent déjà la monnaie chinoise et l’Arabie saoudite devrait prochainement en faire autant.

Même si le processus est encore incomplet et prendra au moins une décennie, le yuan accède progressivement au statut de devise internationale de réserve. C’est en Afrique que son usage pourrait connaître un véritable bond dans les prochaines années. Certains pays d’Afrique orientale et australe s’accordent à penser que le yuan devrait être plus utilisé dans la région en raison de l’influence grandissante de la Chine dans les affaires et le commerce. Cela se traduit notamment par des discussions sur des swaps de devises – échange de taux d’intérêt –, sur le modèle de ce qu’a fait la Chine avec le Nigeria.

En toile de fond, c’est bien la question de la dé-dollarisation du système monétaire international et de la diversification des offres de monnaie de réserve qui se joue derrière la guerre commerciale brandie par Washington.

Christopher Dembik

Christopher Dembik est Responsable de la recherche macroéconomique de Saxo Bank.  Avec[...]