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2016, une route difficile pour la Pologne

Une prime de risque-pays accrue

La Pologne est une économie florissante ayant évité la récession pendant la crise financière mondiale ; elle est généralement considérée comme le meilleur exemple de transition réussie entre le communisme et le capitalisme. Ces deux dernières décennies, la Pologne s’est transformée en un pays moderne ayant développé des infrastructures de grande qualité et elle est devenue une plateforme majeure pour de nombreux industriels étrangers. Cependant, le développement économique de la Pologne est plus fragile que ce que beaucoup pensent.

Mes prévisions pour 2016 : le coût accru du capital va avoir un impact négatif sur la croissance économique du pays, mettre à mal la volonté du gouvernement de monter en gamme sur le long terme et limiter la capacité à réduire la dépendance au charbon.

La fin des taux d’intérêt proches de zéro aux États-Unis et l'incertitude quant au rythme et à l'ampleur des hausses de taux par la Réserve fédérale américaine en 2016 devraient déclencher au niveau mondial une tendance à l’augmentation du coût moyen du capital, ce qui pénalisera notamment les économies émergentes et en transition. L’impact pourrait être plus important en Pologne qu’ailleurs du fait de la détérioration du climat des affaires dans le pays.

Pendant la campagne électorale, le gouvernement a proposé de créer une taxe spéciale visant des secteurs spécifiques de l'économie, principalement les institutions financières et les réseaux de distribution. Si cette promesse électorale est tenue, elle pourrait envoyer aux investisseurs le mauvais message au mauvais moment ; sans parler des inquiétudes par rapport à l’indépendance de la banque centrale. Fin février, les législateurs du parti Droit et Justice au pouvoir et le président nommeront huit nouveaux membres du comité de politique monétaire (sur un total de dix). Cela redéfinira certainement le rôle de la banque centrale ainsi que la politique monétaire, dans la mesure où le nouveau gouvernement souhaite une banque centrale plus « active ». Pendant la crise, l’action et l’indépendance de la banque centrale ont été saluées par tous; il n’est pas certain que la politisation de l’institution donnera des résultats aussi bons. Ce trimestre, nous devons faire attention à ces deux aspects qui pourraient accroître la prime de risque pour la Pologne.

Le besoin en investissements à forte intensité capitalistique

La prime de risque est un élément clé de l’estimation du coût du capital, qui sert de point de référence dans la prise des décisions financières. Si le coût du capital augmente, le développement économique de la Pologne pourrait en souffrir sensiblement. De nombreuses sociétés choisiront de reporter ou d’annuler leurs investissements et, surtout, elles ne se hasarderont pas dans des projets risqués, pourtant déterminants pour monter en gamme.

La compétitivité de la Pologne repose sur des travailleurs très qualifiés rémunérés par de bas salaires. Ce modèle économique n’est pas durable. L’économie polonaise a un besoin urgent en investissements à forte intensité capitalistique pour passer de l’imitation à l’innovation, ce qui est un processus assez long. Le pays figure à la 46e place du Global Innovation Index 2015, derrière la majorité de ses pairs d'Europe centrale et orientale. Cette performance décevante reflète notamment le taux très bas d’efficience de l’innovation. Dans de nombreux secteurs, les sociétés polonaises n'ont pas encore suffisamment de moyens pour financer les investissements risqués. La hausse du coût du capital nuira à l’innovation et pourrait mettre un terme au rêve de la Pologne de rattraper l’Ouest.

Un secteur énergétique à la traîne

Le secteur énergétique est déterminant pour déclencher une hausse de la productivité, améliorer la compétitivité et favoriser la croissance. L’innovation dans ce secteur a en général un effet d’entraînement sur l’économie. En Pologne, le charbon fournit plus de 90 % de l’électricité du pays. Au cours des prochaines années, le gouvernement ne sera pas en mesure de continuer à subventionner le secteur, du fait de la pression subie de la part des autorités européennes de la concurrence. Le secteur énergétique non compétitif coûtera cher à l’économie. Le pays devra importer de l’énergie d’autres pays, parmi lesquels les États-Unis et le Canada. Les sociétés et les consommateurs seront confrontés à des coûts de chauffage et d’électricité accrus. Jusqu’à présent, ils avaient bénéficié de prix inférieurs à ceux pratiqués en Allemagne ou en France, ce qui constitue un avantage compétitif pour l’économie.

La réduction de la dépendance du pays par rapport au charbon dépend pour l’essentiel du coût du capital. À l’heure actuelle, les sociétés polonaises ne sont pas suffisamment rentables pour financer des investissements à haute intensité capitalistique sur le marché de l'énergie. Le ratio dette nette / valeur de l’entreprise est négatif pour deux leaders du secteur (PGE et ENEA) et se situe à environ 34 % pour Tauron, ce qui est très bas par rapport à d’autres sociétés européennes. Pour la société italienne ENEL ou la société espagnole Iberdrola, ce ratio dépasse les 50%. Cela signifie que seuls les investisseurs étrangers possèdent un potentiel bien plus important pour investir et développer de nouvelles sources d’énergie.

Cependant, ils ne voudront probablement pas supporter le coût de l’innovation, alors que le coût du capital augmente, si le climat des affaires n’est pas favorable. Les sociétés d’énergie étrangères se souviennent toujours de la « super taxe » que le gouvernement précédant voulait introduire sur l’exploitation du gaz de schiste. La Pologne aurait tort de croire que la croissance est immuable. Un coût du capital trop élevé et, surtout, une prime de risque-pays en hausse peuvent rapidement infléchir la trajectoire de la courbe de croissance.

Christopher Dembik

Christopher Dembik est Responsable de la recherche macroéconomique de Saxo Bank.  Avec une double formation française et polonaise,[...]